來源:固收彬法
摘要
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我們認(rèn)為,美聯(lián)儲(chǔ)目前貨幣政策的重心仍在對(duì)抗通脹,但貨幣政策正逐步關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)與通脹影響的平衡問題。而調(diào)整政策利率,使其對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)具備足夠限制性,是美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)現(xiàn)其政策目標(biāo)的關(guān)鍵手段。
在評(píng)估貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)是否具備足夠限制性時(shí),美聯(lián)儲(chǔ)最終觀察的是通脹是否能夠回到2%的目標(biāo)。但從過程管理角度,美聯(lián)儲(chǔ)還會(huì)關(guān)注金融條件是否收緊,并且其中貸款條件是否收緊是重點(diǎn)內(nèi)容。
但如何調(diào)整政策利率,美聯(lián)儲(chǔ)又是受數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)的。
近期數(shù)據(jù)表現(xiàn)頗為復(fù)雜,一方面,其未能指示明確的前景與宏觀方向,但就業(yè)市場(chǎng)高景氣度與通脹壓力未進(jìn)一步改善的現(xiàn)實(shí)又具有緊迫性;另一方面,美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策開始體現(xiàn)了一定的限制性,但具體狀態(tài)還需要持續(xù)評(píng)估。
在此情況下,美聯(lián)儲(chǔ)跳過6月加息不失為一種折中之舉。
如何看待后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)行為與美債利率?邏輯上,可能主要取決于當(dāng)前貨幣政策是否具備足夠的限制性。
如果后續(xù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)與通脹數(shù)據(jù)可能再度走強(qiáng),美聯(lián)儲(chǔ)可能在7月重啟加息,并存在進(jìn)一步加息可能。屆時(shí)美債利率上行空間可能打開,十年美債可能向前期年內(nèi)高點(diǎn)的4.0%左右靠近。
如果后續(xù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)與通脹數(shù)據(jù)逐步走弱,美聯(lián)儲(chǔ)將結(jié)束加息周期,但也不會(huì)馬上降息,或選擇較長(zhǎng)時(shí)間維持高利率水平。十年美債短期內(nèi)或仍是3.3-3.7%區(qū)間波動(dòng),但可期待后續(xù)回落可能。
綜合評(píng)估,站在當(dāng)前位置,考慮近期美國(guó)偏強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù),我們認(rèn)為,目前還無法排除演變?yōu)榍樾我坏目赡堋<疵缆?lián)儲(chǔ)可能在7月重啟加息,十年美債或升至4.0%左右。
考慮到美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍有較強(qiáng)韌性,且近期全球經(jīng)濟(jì)又開始呈現(xiàn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先非美經(jīng)濟(jì)體的跡象。我們?cè)u(píng)估,后續(xù)美元可能持續(xù)走強(qiáng)。
如果十年美債上行至4.0%左右,美元指數(shù)可能突破105.8的年內(nèi)前高,升至107左右。屆時(shí)人民幣匯率將接近或升破去年高點(diǎn)的7.3這一關(guān)鍵點(diǎn)位。
在人民幣匯率貶值壓力加大的背景下,對(duì)于國(guó)內(nèi)的主要影響在于,內(nèi)外均衡雖然對(duì)內(nèi)為主,但是利率也不能太低。
考慮到當(dāng)下資金外流壓力要顯著大于2022年。央行一旦注重內(nèi)外均衡,可能意味著資金利率難有進(jìn)一步寬松,可能總體還是量寬價(jià)平的取向。
考慮到目前債市曲線和空間結(jié)構(gòu)狀態(tài),資金利率如果難有進(jìn)一步下行,則長(zhǎng)端進(jìn)一步下行空間有一定阻滯,在預(yù)期仍不明朗的情況下,特別是考慮7月政治局會(huì)議之前,市場(chǎng)可能繼續(xù)呈現(xiàn)拉鋸的狀態(tài)。
近期有“新美聯(lián)儲(chǔ)通訊社”之稱的記者Nick Timiraos表示,美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對(duì)6月是否加息存在較大分歧,將考慮跳過6月加息,并可能在今年晚些時(shí)候更大力度加息。
根據(jù)FEDWATCH工具,目前市場(chǎng)已經(jīng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)跳過6月加息、7月加息展開定價(jià)。如何理解美聯(lián)儲(chǔ)可能跳過6月加息?對(duì)美債美元意味著什么?如何影響國(guó)內(nèi)市場(chǎng)?
1.如何理解美聯(lián)儲(chǔ)可能跳過6月加息
第一,近期美國(guó)數(shù)據(jù)表現(xiàn)較為復(fù)雜,未能指示明確的前景與宏觀方向。
以美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策最關(guān)注的就業(yè)數(shù)據(jù)和通脹數(shù)據(jù)為例:
就業(yè)方面,近期美國(guó)陸續(xù)發(fā)布了4月職位空缺數(shù)據(jù)與5月非農(nóng)數(shù)據(jù),但其中的關(guān)鍵數(shù)據(jù)展示了截然不同的前景。
一方面,職位空缺數(shù)與新增非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示,目前美國(guó)就業(yè)狀況仍然較為充分。
4月美國(guó)職位空缺數(shù)較上月提高35.8萬至1010.3萬,職位空缺率較上月提高0.2個(gè)百分點(diǎn)至6.1%,非季調(diào)離職率較上月提高0.3個(gè)百分點(diǎn)至2.5%。反映美國(guó)勞動(dòng)力供需的“職位空缺數(shù)比失業(yè)數(shù)”也反彈至1.79。5月美國(guó)非農(nóng)新增就業(yè)較上月提高4.5萬至33.9萬。5月美國(guó)ADP新增就業(yè)27.8萬,基本持平于上月的29.1萬。
另一方面,失業(yè)率與失業(yè)金申領(lǐng)數(shù)據(jù)顯示,美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)可能已經(jīng)有降溫跡象。
5月美國(guó)非農(nóng)失業(yè)率較上月提高0.3個(gè)百分點(diǎn)至3.7%,勞動(dòng)參與率持平上月的62.6%。進(jìn)一步分析,失業(yè)數(shù)增長(zhǎng)主要源于家庭自雇的減少。因?yàn)槭I(yè)率數(shù)據(jù)源于非農(nóng)數(shù)據(jù)的家庭調(diào)查數(shù)據(jù),新增非農(nóng)數(shù)據(jù)源于企業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù),所以兩者并不矛盾。家庭自雇減少可以理解為勞動(dòng)力供給的改善,但考慮到自美聯(lián)儲(chǔ)陡峭加息后,家庭自雇數(shù)據(jù)波動(dòng)較大,且該數(shù)據(jù)容易受被調(diào)查者的主觀意愿影響,因此其能否被理解為美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)潛在的降溫跡象,我們認(rèn)為還需進(jìn)一步觀察。
年初至今,美國(guó)失業(yè)金申領(lǐng)人數(shù)持續(xù)增長(zhǎng)。當(dāng)然也有觀點(diǎn)認(rèn)為,當(dāng)前美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)景氣度較高,申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)的增長(zhǎng),可能部分反映了主動(dòng)辭職與摩擦失業(yè)情況,并不一定表示美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)的潛在降溫。
另外,5月非農(nóng)薪酬環(huán)比較上月小幅降低0.06個(gè)百分點(diǎn)至0.33%,薪酬同比較上月小幅降低0.05個(gè)百分點(diǎn)至4.30%。但微小變化尚無法指示具體方向。
目前美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)維持了較高景氣度,對(duì)美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)的前景與方向,聯(lián)儲(chǔ)還給不出肯定判斷。
通脹方面,美國(guó)4月CPI環(huán)比0.4%,較3月提高0.3個(gè)百分點(diǎn);同比4.9%,較3月小幅回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。4月核心CPI環(huán)比0.4%,同比5.5%,均與3月基本持平。
就整體數(shù)據(jù)而言,美國(guó)高通脹環(huán)境還看不出實(shí)質(zhì)改善,且回落斜率放緩。
具體來看,能源價(jià)格反彈與二手車價(jià)格上漲是4月美國(guó)通脹環(huán)比反彈主要原因。但除住所項(xiàng)與二手車以外的核心通脹明顯回落,也使得部分市場(chǎng)參與者對(duì)核心服務(wù)通脹放緩有樂觀理由。但歷史來看,核心服務(wù)通脹通常與薪酬增速的變化趨勢(shì)同步。目前美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)仍維持高景氣度,薪酬增速維持較高水平,因此核心服務(wù)通脹回落可能還并不順暢。
整體評(píng)估,目前美國(guó)通脹壓力還未見進(jìn)一步改善。
第二,美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)已經(jīng)開始呈現(xiàn)一定的限制性,但具體狀態(tài)還需要持續(xù)評(píng)估。
過去幾次議息會(huì)議,美聯(lián)儲(chǔ)均提到了貨幣政策的限制性問題。
1月會(huì)議上,鮑威爾在回答是否需要再加息的問題時(shí)表示,“我們認(rèn)為持續(xù)的加息是適當(dāng)?shù)?,這將實(shí)現(xiàn)足夠嚴(yán)格的政策立場(chǎng),將通脹降至2%。目前金融環(huán)境已經(jīng)收緊,但我們還沒有確切的位置。”
3月會(huì)議上,鮑威爾在回答有限評(píng)估限制性狀態(tài)、以及距離終端利率有多遠(yuǎn)的問題時(shí)表示,“這取決于信貸條件是否收緊。目前銀行因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)事件而產(chǎn)生的信貸緊縮壓力,實(shí)際上起到了類似于加息的效果,因此在某種程度上,這取代了加息。信貸收緊不必完全來自加息。但政策必須足夠收緊,以使得通脹回到2%的水平。”
然后在回答有關(guān)如何看待金融狀況,信貸是否足夠緊縮的問題時(shí)表示,“金融條件看起來已經(jīng)緊縮,傳統(tǒng)指標(biāo)會(huì)關(guān)注利率與股價(jià),但沒有很好的捕捉貸款條件。如果他們專注于貸款條件和類似的事情,將會(huì)顯示出更多的緊縮。然而,對(duì)我們來說,問題是信貸條件緊縮需要達(dá)到什么程度、持續(xù)多久?以及對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生多大的影響?。”
5月會(huì)議上,鮑威爾在回答信貸條件收緊相關(guān)問題時(shí)表示,“我們一直在提高利率,這相當(dāng)于提高了信貸的價(jià)格,從某種意義上,這通過價(jià)格機(jī)制,限制了經(jīng)濟(jì)中的信貸。當(dāng)銀行提高信貸標(biāo)準(zhǔn)時(shí),也將使信貸條件以類似的方式收緊。當(dāng)然,兩者之間并非完全替代關(guān)系,我們必須對(duì)我們進(jìn)行精準(zhǔn)評(píng)估的能力保持謙遜,但這確實(shí)使得我們?cè)u(píng)估貨幣政策是否具備足夠限制性的立場(chǎng)復(fù)雜化了?!?/strong>
然后在回答銀行是否提高其信貸標(biāo)準(zhǔn)的問題時(shí)表示,“我們將在5月8日發(fā)布本次高級(jí)銀行信貸專員調(diào)查(SLOOS)的結(jié)果。SLOOS的看法與我們從其他來源看到的情況基本一致,例如從褐皮書與各種電話會(huì)議上,銀行也確實(shí)提高了貸款標(biāo)準(zhǔn)?!?/strong>
5月19日,鮑威爾在參加活動(dòng)時(shí)表示,“鑒于信貸壓力可能對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)和通脹造成的負(fù)面影響,可能無需(繼續(xù))加息至那么高的水平就能成功打壓通脹。美聯(lián)儲(chǔ)在收緊貨幣政策方面已取得長(zhǎng)足進(jìn)步,政策立場(chǎng)現(xiàn)在是對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有限制性的。做太多與做太少的風(fēng)險(xiǎn)正變得更加平衡。我們面臨著迄今為止收緊政策的效應(yīng)滯后,以及近期銀行業(yè)壓力導(dǎo)致的信貸收緊程度等多重不確定性。有鑒于此,美聯(lián)儲(chǔ)可能要觀察更多數(shù)據(jù)和未來前景的演變,然后再?zèng)Q定可能需要提高多少利率。”
我們理解,這意味著,評(píng)估貨幣政策是否具有限制性,美聯(lián)儲(chǔ)最終觀察的是通脹是否將回到2%的目標(biāo)。但從過程管理角度,美聯(lián)儲(chǔ)還會(huì)關(guān)注金融條件是否收緊,并且其中貸款條件是否收緊是重點(diǎn)內(nèi)容。
美聯(lián)儲(chǔ)希望配合加息,收緊信貸條件,最終實(shí)現(xiàn)壓制通脹的目的。但為了壓制通脹,信貸條件需要收緊到什么程度,美聯(lián)儲(chǔ)并沒有確切標(biāo)準(zhǔn),也需要持續(xù)評(píng)估。
因此,我們不妨跟隨美聯(lián)儲(chǔ)的邏輯進(jìn)行評(píng)估。本文第一部分的分析表明,美聯(lián)儲(chǔ)在限制通脹的最終目標(biāo)上,還沒有取得足夠緊張。那么從過程管理角度,也就是從信貸緊縮角度,美聯(lián)儲(chǔ)看到了什么?
首先,參考最新的SLOOS數(shù)據(jù),我們可以觀察到,自美聯(lián)儲(chǔ)加息以來,美國(guó)銀行業(yè)確實(shí)整體持續(xù)提高了貸款標(biāo)準(zhǔn)。
問題是,銀行業(yè)貸款標(biāo)準(zhǔn)提高的程度是否足夠?我們不妨結(jié)合美國(guó)商業(yè)銀行的貸款投放數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。
美聯(lián)儲(chǔ)并沒有給出直接的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn),我們不妨以2016-2019年上一輪美聯(lián)儲(chǔ)加息過程中,商業(yè)銀行信貸環(huán)比增速中樞(0.1%)為標(biāo)準(zhǔn)。
數(shù)據(jù)顯示,2022年3月美聯(lián)儲(chǔ)加息至2022年末,多數(shù)情況下,美國(guó)信貸增速都明顯高于中樞水平,這說明在美聯(lián)儲(chǔ)加息前期,貨幣政策的限制性明顯不足。
2023年初至今,美國(guó)信貸增速已經(jīng)有所回落,逐步向中樞靠攏。這表明美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策,正逐步體現(xiàn)對(duì)信貸投放的限制性。
但需要注意的是,過去兩次會(huì)議上,鮑威爾對(duì)貨幣政策具有限制性的評(píng)估,是在3月中旬與5月前兩周,即美國(guó)信貸數(shù)據(jù)明顯收縮后做出的。當(dāng)美國(guó)信貸數(shù)據(jù)結(jié)束收縮并反彈后,鮑威爾是否會(huì)改變?cè)u(píng)估,可能還需繼續(xù)觀察。
但進(jìn)一步分解,我們發(fā)現(xiàn),美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的限制性可能存在一些結(jié)構(gòu)性問題。
我們發(fā)現(xiàn),美聯(lián)儲(chǔ)目前利率水平對(duì)工商業(yè)貸款的限制性可能是足夠的,但對(duì)不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款與消費(fèi)貸款的限制性可能才剛剛顯現(xiàn)。結(jié)合美國(guó)家庭資產(chǎn)負(fù)債表,我們認(rèn)為,這可能反映了美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策在限制性方面的結(jié)構(gòu)性問題。
第一,短端利率有一定限制性,但整體限制性相對(duì)較弱。目前利率水平限制了中低收入組獲得的消費(fèi)信貸資源,但是不足以限制更廣泛收入家庭獲得的消費(fèi)信貸資源,從而導(dǎo)致整體消費(fèi)信貸的限制性不足。
第二,長(zhǎng)端利率對(duì)地產(chǎn)市場(chǎng)限制性較弱,而且低收入家庭獲得了更多按揭信貸。目前美國(guó)住房通脹已經(jīng)逐步回落,但其回落速度仍相對(duì)較慢。我們認(rèn)為,地產(chǎn)信貸增速未明顯降低,可能是支撐地產(chǎn)景氣度的重要原因之一。
第三,利率對(duì)中小企業(yè)有一定限制性,但整體限制性不足。商業(yè)銀行信貸是美國(guó)企業(yè)融資的重要組成部分,特別是中小企業(yè)的主要融資通道,而初創(chuàng)企業(yè)與大中型企業(yè)還能夠通過債券和股權(quán)融資。
年初以來,雖然美國(guó)工商業(yè)貸款增速明顯回落,但美國(guó)企業(yè)債融資并未明顯降溫,美國(guó)主要股指也有不小漲幅。再考慮美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)仍維持高景氣度,職位空缺居高不下,我們認(rèn)為,這可以說明美國(guó)企業(yè)整體的擴(kuò)張態(tài)勢(shì)并未明顯冷卻。因此美國(guó)工商業(yè)貸款增速的放緩,實(shí)際上可能只能夠說明中下企業(yè)融資增速放緩。即當(dāng)前利率水平限制了中小企業(yè)的融資和擴(kuò)張,但并未明顯限制美國(guó)企業(yè)整體的融資和擴(kuò)張。
因此我們認(rèn)為,雖然美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策開始體現(xiàn)了一定的限制性,但目前貨幣政策的限制性能否延續(xù),以及其有效壓制通脹,仍需進(jìn)一步評(píng)估。
正如鮑威爾在5月會(huì)議上所言,目前評(píng)估貨幣政策的限制性非常復(fù)雜,美聯(lián)儲(chǔ)需要在這個(gè)問題上保持謙遜。
至于金融風(fēng)險(xiǎn),鑒于美聯(lián)儲(chǔ)評(píng)估其已經(jīng)得到妥善處置,我們認(rèn)為,其對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的掣肘將會(huì)逐步減小。
鮑威爾在5月會(huì)議上曾表示,“自3月以來的銀行業(yè)危機(jī)主要圍繞3家大行,而這三家銀行的問題已經(jīng)解決了,儲(chǔ)戶的存款也得到了保護(hù),第一共和銀行被收購(gòu)宣告著這一時(shí)期的收尾。我們目前關(guān)注的是信貸緊縮的影響。”
相關(guān)數(shù)據(jù)也顯示,目前美國(guó)中小銀行風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)得到了妥善應(yīng)對(duì)。通過FRA-OIS利差觀察,美國(guó)銀行間流動(dòng)性緊張局面已經(jīng)較事件爆發(fā)初期明顯改善。另外,目前美國(guó)銀行存款流失問題也明顯緩解。
綜上,我們認(rèn)為,美聯(lián)儲(chǔ)目前貨幣政策的重心仍在對(duì)抗通脹,但貨幣政策正逐步關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)與通脹影響的平衡問題。而調(diào)整政策利率,使其對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)具備足夠限制性,是美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)現(xiàn)其政策目標(biāo)的關(guān)鍵手段。
在評(píng)估貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的限制性時(shí),美聯(lián)儲(chǔ)最終觀察的是通脹是否能夠回到2%的目標(biāo)。但從過程管理角度,美聯(lián)儲(chǔ)還會(huì)關(guān)注金融條件是否收緊,并且其中貸款條件是否收緊是重點(diǎn)內(nèi)容。
但如何調(diào)整政策利率,美聯(lián)儲(chǔ)又是受數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)的。
近期數(shù)據(jù)表現(xiàn)頗為復(fù)雜,一方面,其未能指示明確的前景與宏觀方向,但就業(yè)市場(chǎng)高景氣度與通脹壓力未進(jìn)一步改善的現(xiàn)實(shí)又具有緊迫性;另一方面,美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策開始體現(xiàn)了一定的限制性,但美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的限制性可能也存在一些結(jié)構(gòu)性問題,其能否持續(xù)限制經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張,進(jìn)而有效壓制通脹,仍需進(jìn)一步評(píng)估。
在此情況下,美聯(lián)儲(chǔ)跳過6月加息不失為一種折中之舉。
2.如何看待美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)行為與美債美元?
在邏輯上,可能主要取決于當(dāng)前貨幣政策是否具備足夠的限制性。
我們主要考慮兩種情形:
情形一:美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的限制性仍較弱,仍不足以使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)降溫,后續(xù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)與通脹數(shù)據(jù)可能再度走強(qiáng)。則美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前的謹(jǐn)慎姿態(tài),可能演變?yōu)橛忠淮温浜笥谕浀募酉Q策。即美聯(lián)儲(chǔ)將在7月重啟加息,并存在進(jìn)一步加息可能。
屆時(shí)美債利率上行空間可能打開。硅谷銀行事件,十年美債基本圍繞3.5%為中樞,在3.3-3.7%區(qū)間波動(dòng)。該情形假設(shè)下,我們認(rèn)為,后續(xù)十年美債可能突破3.7%,向前期年內(nèi)高點(diǎn)4.0%左右靠近。
情形二:美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的限制性逐步展現(xiàn),后續(xù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步降溫,通脹也將逐步回落。為平衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)與通脹各方面壓力,美聯(lián)儲(chǔ)將結(jié)束加息周期,但也不會(huì)馬上降息,或選擇較長(zhǎng)時(shí)間維持高利率水平。
該情形假設(shè)下,十年美債短期內(nèi)仍是3.3-3.7%區(qū)間波動(dòng),中期內(nèi)可以期待美債利率下行。
綜合評(píng)估,站在當(dāng)前位置,考慮近期美國(guó)偏強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù),我們認(rèn)為,目前還無法排除演變?yōu)榍樾我坏目赡?。即美?lián)儲(chǔ)可能在7月重啟加息,十年美債或升至4.0%左右。
所以,展望后續(xù),我們傾向于提示美債利率上行的風(fēng)險(xiǎn)??紤]到后續(xù)可能演變?yōu)椤凹酉?衰退”的邏輯,我們預(yù)計(jì),10-2美債存在進(jìn)一步倒掛的可能。
美元方面,匯率是比價(jià),美元指數(shù)則主要反應(yīng)美國(guó)對(duì)非美經(jīng)濟(jì)體的基本面強(qiáng)弱。而歐元是美元指數(shù)的最重要組成部分,因此美元指數(shù)最容易受美歐基本面對(duì)比影響。另外,近期日元疲軟,也一定程度推動(dòng)了美元指數(shù)。
當(dāng)然,美國(guó)作為全球貨幣體系的核心,即便是非美元指數(shù)合約經(jīng)濟(jì)體,例如中國(guó),其與美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的強(qiáng)弱對(duì)比也會(huì)影響美元強(qiáng)弱。
目前來看,美國(guó)經(jīng)濟(jì)后續(xù)可能仍有較強(qiáng)韌性,且全球經(jīng)濟(jì)又開始呈現(xiàn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先非美經(jīng)濟(jì)體的跡象。因此我們?cè)u(píng)估,后續(xù)美元可能持續(xù)相對(duì)偏強(qiáng)。
按照情形一推演,如果十年美債上行至4.0%左右,我們預(yù)計(jì),美元指數(shù)可能突破105.8的年內(nèi)前高,升至107左右。
3.對(duì)國(guó)內(nèi)債市意味著什么
目前離岸美元兌人民幣匯率已經(jīng)升至7.15附近,若后續(xù)美債美元同步上行,可能的影響為,人民幣匯率貶值壓力將再度加大。
在人民幣匯率貶值壓力加大的背景下,對(duì)于國(guó)內(nèi)的主要影響在于,內(nèi)外均衡雖然對(duì)內(nèi)為主,但是利率也不能太低。
貶值是國(guó)內(nèi)宏觀預(yù)期走弱的結(jié)果,并不完全來自于外圍,不能排除匯率貶值同時(shí)利率下行的可能,畢竟這是基于國(guó)內(nèi)基本面這一共同邏輯的結(jié)果。需要注意的是,匯率貶值的同時(shí)央行有沒有進(jìn)一步寬松的意思表達(dá)很重要。
匯率和利率之間的連接點(diǎn)是資金外流情況或者說國(guó)際收支狀態(tài)。今年和去年的差別就在于,同樣是匯率貶值,當(dāng)下資金外流壓力要顯著大于2022年。
2022年下半年起,2023年一季度,我國(guó)資本和金融賬戶逆差開始增大,同時(shí)經(jīng)常賬戶順差減少。而經(jīng)常賬戶順差減少的一個(gè)重要原因,是經(jīng)濟(jì)重啟后,跨境旅游項(xiàng)目逆差重新增大。目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)回歸常態(tài)化,我們預(yù)計(jì)旅游項(xiàng)目逆差會(huì)逐步回歸疫情前水平,增大資金外流壓力。
央行一旦注重內(nèi)外均衡,可能意味著資金利率難有進(jìn)一步寬松,可能總體還是量寬價(jià)平的取向。
考慮到目前債市曲線和空間結(jié)構(gòu)狀態(tài),資金利率如果難有進(jìn)一步下行,則長(zhǎng)端進(jìn)一步下行空間有一定阻滯,在預(yù)期仍不明朗的情況下,特別是考慮7月政治局會(huì)議之前,市場(chǎng)可能繼續(xù)呈現(xiàn)拉鋸的狀態(tài)。
來源:金融界
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